■业务符合预期，同比亏损减少。2017年上半年，公司实现营业收入21.92亿元，同比增长26.0%；归属于上市公司股东的净利润为-0.64亿元，去年同期为-1.80亿元；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为-1.03亿元，去年同期为-1.97亿元。

　　■软件业务稳健发展，企业互联网业务快速发展，互联网金融业务高速发展。分产品收入来看，企业软件实现收入18.40亿元，同比增长12.1%；云服务业务实现收入0.69亿元，同比增长68.3%；金融服务业务实现收入2.84亿元，同比增长295.3%。

　　■新业务占比首次超过10%，研发投入及投入新业务员工增多。按照企业互联网及互联网金融占总收入的占比来计，2016H1/2016/2017H1分别为6.5%/7.1%/11.5%。2017年上半年销售费用同比增长12.8%，达到5.41亿；管理费用同比增长了12.4%，达到9.97亿；财务费用增加88.6%，达到1.16亿，原因是因为利息支出及汇兑损失所致，三项费用率增速低于营业收入增速，营业成本控制得当。研发费用同比增加27.8%，达到5.63亿元。2017年上半年的员工总数为14037人，同比增加9.6%。

　　其中从事云服务员工占比为11.4%，2016年的占比约为10%；从事互联网金融的员工占比为7.8%，2016年的占比约为5%。

　　■云服务用户数快速增长，U8Cloud是下半年看点。2017年上半年云服务用户数为324万，同比增长153%，为变现提供了坚实的基础。移动平台整合了智能机器人(22.380, 0.71, 3.28%)和机器学习等AI技术和IOT中间件。从产品线分布来看，已经覆盖了营销云、通信云、销售云、财务云以及HRM云系统，相对于海外公司，其产品线更加综合全面。已经完成了制造、建筑、餐饮、金融、政务等行业的拓展。2017年7月公司推出了U8Cloud，U8是公司面向中型企业的产品线，大中型企业贡献了用友传统软件80%以上的收入。随着U8Cloud的推出以及公司新增300名专职云销售人员，我们预计公司企业互联网业务占总收入比例加速提升，推动公司商业模式云化。

　　■互联网金融业务高速发展，支付业务是亮点。基于用友网络(21.900, 0.82, 3.89%)庞大的企业用户数，支付业务交易额完成1188亿元，同比增长761%。互联网投融资信息服务撮合额完成68亿元，同比增长113%。畅捷通支付公司目前正在股权转让中，目前已经获得中国人民银行的批准，股权转让完成后，用友网络和畅捷通将分别拥有畅捷通支付公司85%和15%的股份。

■投资并购以增强底层实施能力和技术为主。用友网络上半年进行了三次投资。投资2500万取得了汉唐咨询10%的股权。汉唐咨询主要为TMT与文创行业提供一站式企业配套服务，包括注册、财会税务、知识产权、行业资质等企业服务。投资6500万元取得了农信互联2%的股权，农信互联拥有农信云、农信商场、农信金融、智农通的“三网一通”产品链。投资1168万元取得了博晨技术21%的股权，博晨技术是一家定位于区块链技术标准与解决方案的创业公司。

　　■云化是用友网络的未来，根本在于提升软件企业的定价权。市场有观点认为云化将导致用友网络的业务左右互博。我们认为，云化是用友网络的未来。相对云化带来的规模优势以及便捷性，更重要的是盈利模式能够更加稳定，改变以往项目制带来的不确定性。拥有竞争优势的企业能够借此过程中隐蔽地获得产品定价权。

　　■投资建议：预计公司2017/2018年的归母净利润分别为4.55亿/6.42亿元，对应EPS分别为0.31/0.44元，维持“买入-A”评级，6个月目标价27.00元。